雖然此前市場已普遍預計 9 月金融數(shù)據(jù)會較 8 月有所回暖，但信貸社融多項關鍵指標的明顯好轉還是超出市場預期。

10 月 15 日，央行公布的最新金融和社融增量數(shù)據(jù)顯示，9 月新增人民幣貸款 1.69 萬億元，社融增量 2.27 萬億元；9 月末的廣義貨幣 ( M2 ) 增速 8.4%，較上月末增加 0.2 個百分點。上述數(shù)據(jù)不僅均明顯好于 8 月，也普遍高于市場此前預期。

不少分析認為，9 月信貸社融超預期，主要是受當月全面降準落地助力實體經濟融資，以及貸款市場報價利率 ( LPR ) 改革后，銀行出于穩(wěn)定凈息差的考量提前加快貸款投放等因素影響。不過，不容忽視的是，從需求側角度看，9 月金融數(shù)據(jù)的超預期向好，也是實體經濟融資需求回暖所致，特別是地方政府隱性債務置換和專項債配套融資會帶動信貸需求提升。

展望四季度，市場普遍認為，盡管從季節(jié)性規(guī)律看，四季度通常是年內的融資淡季，但在近期專項債新政等一系列逆周期調控措施的實施下，政府類項目的發(fā)力有望帶動四季度融資同比改善。

央行調查統(tǒng)計司司長阮健弘透露，三季度金融數(shù)據(jù)整體向好，是實體經濟存在較好的資金需求，以及金融服務實體經濟能力加強的共同作用結果。央行對 300 個城市進行信貸需求的調查結果顯示，實體經濟的微觀主體仍然有較強的資金需求，60% 的銀行認為四季度信貸需求會比去年同期有所增加。

企業(yè)部門中長期貸款增速連續(xù)兩月回升

9 月能實現(xiàn) 1.69 萬億新增人民幣貸款的成績，企業(yè)部門貸款大增起到了主要作用。當月企業(yè)部門實現(xiàn)新增貸款 10113 億元，同比大幅多增 3341 億元。

華泰證券首席固定收益分析師張繼強分析稱，9 月企業(yè)部門融資明顯好轉主要有以下幾方面因素：一方面，為加大對實體經濟的信貸支持力度，銀行有依靠短期貸款和票據(jù)沖量的意愿。其次，隨著 LPR 報價機制的完善，銀行擔心后續(xù)貸款利率下降，會有提前增加信貸投放的傾向。再次，地方隱性債務置換過程中也會帶動中長期貸款的增長。此外，專項債新政落地之后，8 月份以來專項債配套融資也會有所增長。

實際上，企業(yè)部門融資有一個可喜的變化自 8 月開始就已顯現(xiàn)——中長期貸款增速連續(xù)兩個月回升，在此之前，中長期貸款增速自今年 4 月開始曾一度經歷過連續(xù)四個月的回落。央行調查統(tǒng)計司司長阮健弘表示，從實際投向看，企業(yè)部門中長期貸款結構轉好主要體現(xiàn)在以下幾方面：

一是基礎設施行業(yè)貸款增長較快，9 月末，基礎設施中長期貸款同比增長 8.9%，是今年以來的高點。前三季度累計新增 1.56 萬億元，同比多增 1733 億元。

二是制造業(yè)中長期貸款回升明顯，特別是高技術制造業(yè)中長期貸款保持快速增長。9 月末，制造業(yè)中長期貸款余額同比增長 11.3%，比上年末和上年同期分別高 0.8 和 5.2 個百分點。前三季度高技術制造業(yè)中長期貸款余額同比多增 41.2%，比上年末和上年同期分別高 8.1 和 21.2 個百分點，比同期中長期制造業(yè)貸款增速高 29.9 個百分點。

三是不含房地產的服務業(yè)中長期貸款增速明顯提高。9 月末貸款余額同比增長 11.4%，比上年末和上年同期高 2 個百分點和 1.2 百分點。前三季度累計新增 2.38 萬億元，同比多增 5825 億元，累計增量占全部產業(yè)的 55.2%，比上年同期高 15.3 百分點。

社融統(tǒng)計口徑再調整，前三季度非標融資同比少減超萬億

根據(jù)央行公告，自 2019 年 9 月起，央行進一步完善 " 社會融資規(guī)模 " 中的 " 企業(yè)債券 " 統(tǒng)計，將 " 交易所企業(yè)資產支持證券 " ( 下稱 " 企業(yè) ABS" ) 納入 " 企業(yè)債券 " 指標。這是自 2018 年 7 月和 9 月央行分別將 " 存款類金融機構資產支持證券 "、" 貸款核銷 " 以及 " 地方政府專項債券 " 納入社融統(tǒng)計后，央行再次完善社融統(tǒng)計口徑。

阮健弘表示，最新納入社融統(tǒng)計中的企業(yè) ABS 主要是證券公司、基金子公司在交易所發(fā)行的以應收賬款和小貸公司貸款為基礎資產的 ABS。這種 ABS 是金融體系對實體經濟的支持，跟企業(yè)債券的性質類似，符合社會融資規(guī)模的定義，所以要把它納入社融統(tǒng)計口徑中，這樣可以使社融中的企業(yè)債券統(tǒng)計口徑更加完整。

阮健弘還指出，雖然小貸公司貸款此前已納入社融統(tǒng)計中，但此次統(tǒng)計口徑調整時，已對每一筆以小貸公司貸款為基礎資產的 ABS 都做了核實，不會存在統(tǒng)計遺漏或重復。統(tǒng)計口徑調整后對歷史數(shù)據(jù)回溯到 2017 年，從回溯情況看，社融規(guī)模統(tǒng)計指標仍然保持較好的連續(xù)性和平穩(wěn)性，沒有發(fā)生明顯的波動。

統(tǒng)計口徑的調整后，" 企業(yè)債券 " 項基數(shù)回落，使得 9 月當期走高，對 2.27 萬億的超預期社融增量有一定貢獻。但更為重要的是，社融同比多增主要受信貸、企業(yè)債同比多增，以及非標融資繼續(xù)同比少減等因素影響。尤其是非標融資邊際維持收縮但同比轉好明顯：委托貸款、信托貸款和未貼現(xiàn)銀行承兌匯票三者之和下降超 1120 億元，同比少減 1764 億元。今年前三季度，上述三項合計同比少減 1.03 萬億元。

央行辦公廳主任周學東表示，資管新規(guī)后，表外融資有所減少，但資金嵌套的減少對于降低資金鏈融資成本是有好處的。因此，資管新規(guī)出臺后表外融資下降是正常的，近期降幅收窄說明表外融資開始趨穩(wěn)。

中信證券研究所副所長明明預計，非標融資企穩(wěn)將繼續(xù)為社融增量提供正向支撐。不過，近期信托業(yè)監(jiān)管有所加強，預計信托貸款依舊維持較大幅度收縮；在房地產融資受限的大背景下，預計非標融資難以重現(xiàn)正增長。

展望四季度信貸社融形勢，有分析指出，在近期專項債新政等一系列逆周期調控措施的實施下，政府類項目的發(fā)力有望帶動四季度融資同比改善。華創(chuàng)證券研報稱，四季度信貸投放大概率同比改善。一方面，盡管經濟預期低迷，但逆周期政策下政府類融資需求的到位及小微企業(yè)需求的回升填補了部分地產融資需求壓抑下的空白，項目儲備有所補充；另一方面，LPR 改革后面對下行的貸款利率和監(jiān)管的考核要求，銀行再形成 " 搶資產 " 預期，投放意愿強烈，尤其是國有大行。

央行：MLF 只是影響 LPR 的因素之一，更多改革效果待顯現(xiàn)

降低實體經濟融資成本是當前貨幣政策的一大著力點，但這是否就意味著近期要降息 ( 下調 MLF 等政策利率 ) ？目前市場對此有著較大分歧，降息的不確定性依舊較高，尤其是經濟回落壓力加大以及 CPI 上行壓力增加，兩方掣肘增加了貨幣政策調整的難度。

央行貨幣政策司司長孫國峰表示，中國不存在持續(xù)通脹和通縮的基礎，但也要關注預期的變化，降低融資成本要通過改革的方法。一方面，LPR 改革后經過兩次報價，一年期 LPR 降低了 15 個基點，5 年期下降了 5 個基點，符合市場預期，社會反映積極正面。

" 通過積極推動銀行運用 LPR 定價，9 月末新發(fā)放貸款運用 LPR 占比達到 56%，其中大銀行占比更高，中小銀行因為系統(tǒng)改造合同修訂稍慢，會很快加快。" 孫國峰稱。

另一方面，打破貸款利率隱性下限取得初步成效。LPR 改革后，央行會對打破貸款利率隱性下限加強監(jiān)督。9 月末，貸款實際利率低于此前貸款利率隱性下限 ( 即在貸款基準利率基礎上下浮 10% ) 的占比為 8%，比前期有所提高。隨著打破貸款利率隱性下限的推進，對貸款實際利率的下行也有幫助。

在被問及是否會通過降低 MLF 利率來降低 LPR 時，孫國峰表示，MLF 是市場化招標的結果，只是影響 LPR 的因素之一。LPR 更多與市場利率水平相關，而現(xiàn)在的市場利率水平較去年已經有較大幅度的下降，現(xiàn)在主要的辦法是通過改革的辦法完善利率傳導機制，疏通貨幣政策傳導渠道，來促進貸款實際利率的下行。未來隨著這些辦法的推進，會看到更多改革的效果顯現(xiàn)。

此外，孫國峰透露，央行也在研究存量貸款轉向 LPR 定價的問題，" 未來貸款基準利率逐漸淡出是水到渠成的事情 "。